Автоматизация управления компаниями

Управляемый кризис | Главная | Технология оптимизации бизнес-процессов

Июнь 23, 2007

Давай сделаем это по-быстрому, или экспресс-оценка

Илья Телятников, Руководитель отдела оценки и бизнес-планирования компании SRG-Appraisal
Владимир Олейников, Директор управления оценки и бизнес-планирования компании SRG-Appraisal
Журнал «Консультант»

      Грамотное руководство современной компанией невозможно без знания методик хотя бы приблизительной оценки стоимости бизнеса. На этот показатель опираются сделки купли-продажи, слияний и поглощений, он необходим для эффективного принятия управленческих решений. Неумение определить стоимость компании может привести к существенным ошибкам в действиях руководителя.

    Точно определить стоимость бизнеса можно лишь с привлечением соответствующих компаний, специализирующихся на оценке, обладающих соответствующими знаниями, опытом и специалистами. Однако руководитель может изучить и освоить некоторые принципы, позволяющие вычислить примерную стоимость компании и выделить факторы, которые оказывают наибольшее влияние на нее.

    Цену любой компании можно определить с помощью трех подходов, применяемых в оценочной практике: затратного, доходного и сравнительного. Доходный подход отражает стоимость бизнеса исходя из прогноза и подтвержденности денежных потоков, поступающих в процессе функционирования компании. Сравнительный подход получает стоимость бизнеса на основании анализа сделок купли/продажи с акциями аналогичных компаний.

    В России и в мире

    Книги и труды по теории оценки предприятия предлагают читателю большое количество методов и моделей дисконтирования, привезенных в Россию из-за рубежа. Приведем наиболее распространенные из них:

    • в рамках затратного подхода: метод чистых активов;
    • в рамках доходного подхода: модель Гордона GGM (Gordon growth model), модели постоянного роста FCFE (свободного денежного потока на акционерный капитал) и FCFF (свободного денежного потока фирмы), двухфазные модели дисконтирования дивидендов (two-stage dividend discount model), модель Эдвардса–Бэлла–Ольсона (EBO), модель экономической добавленной стоимости Б. Стюарта (EVA), модель рыночной добавленной стоимости (MVA), модель добавленной стоимости для акционеров А. Раппопорта (ALCAR или SVA), модель денежного потока — рентабельности инвестированного капитала (CFROI или CVA), модель реальных опционов, модель Бакши–Чена, модель на основе агрегационной теоремы Типпета–Кука–Эштона и т. д.;
    • в рамках сравнительного подхода: метод мультипликаторов, линейно-регрессионный анализ, нейронные сети, кластерный анализ.

    Кроме того, аналитику предлагается также множество способов оценить ставку дисконтирования, основные из них: модель оценки капитальных активов (CAPM) У. Шарпа, модель Фейма–Френча (Fama–French), модель арбитражного ценообразования (APM), модель кумулятивного построения, модель WACC.

    Большинство перечисленных красивых теоретических моделей невозможно применить для оценки российского предприятия. Во-первых, в России нет развитого рынка предприятий. Во-вторых, нет объективной статистической информации о них. В-третьих, в большинстве случаев у аналитика недостаточно инсайдерской информации о компании, а имеется лишь официальная бухгалтерская отчетность. В результате аналитик либо вообще не может применить тот или иной метод расчета, либо может, но при этом сделает множество каких-либо экспертных допущений, что зачастую приводит к существенному искажению стоимости.

    Цена «на глазок»

    Для экспресс-оценки предприятия руководителю можно порекомендовать метод чистых активов, метод EBO (стоимость фирмы здесь рассчитывается как сумма ее чистых активов и «сверхдоходов», отражающих эффективность использования этих чистых активов), метод мультипликаторов и, по возможности, — экспресс-реализацию метода дисконтированных потоков. Ставку дисконтирования для ускоренной оценки лучше установить на уровне среднерыночной, учитывая, насколько получение дохода на том или ином предприятии рискованнее другого.

    Оценка компаний, основной деятельностью которых является эксплуатация основных средств, а также вновь созданных организаций и производственных предприятий. Для расчета стоимости подобных фирм удобно применять метод чистых активов (метод затратного подхода к оценке бизнеса), который предполагает, что стоимость предприятия — это разница между рыночной стоимостью его активов и обязательств.

    Конечно, любой компетентный оценщик скажет, что цена компании не равна рыночной стоимости чистых активов (компания обладает свойствами, которых нет у отдельных элементов, поэтому ее оценка, как правило, выше, чем сумма стоимости активов в целом), что применение метода чистых активов к стабильно работающему предприятию некорректно. Однако использовать его может любой финансовый аналитик, а полученное значение в большинстве случаев служит нижней границей цены, по которой можно реализовать предприятие. Кроме того, результаты оценки рыночной стоимости составляющих активов и обязательств могут быть использованы как основа для расчета другими методами.

    Рассмотрим некоторые практические рекомендации по оценке чистых активов.

    Оценка объектов недвижимости. Для определения диапазона стоимости можно поступить следующим образом:

    1) заказать оценку у независимого оценщика с детальным обоснованием и составлением отчета об оценке (наиболее дорогостоящий вариант);

    2) заказать у консалтинговой компании консультацию о диапазоне стоимости объектов недвижимости (наиболее оптимальный вариант в данном случае);

    3) самостоятельно связаться с риелторскими агентствами и проконсультироваться о ценах на данные объекты, выявить продающиеся на рынке аналоги, сопоставить их с имеющимися у предприятия активами и выявить диапазон стоимости (задача наиболее трудоемкая, особенно в условиях неразвитого рынка).

    Оценка оборудования. В большинстве случаев, если оборудование не является избыточным активом имущественного комплекса, машины и оборудование удобнее оценивать вместе со зданиями, сооружениями и земельными участками, поскольку наиболее вероятно, что данные единицы оборудования будут реализовываться в составе имущественного комплекса.

    При оценке единичного оборудования следует проконсультироваться с инженерами о возможности продажи данного актива (демонтажа и монтажа на новом месте), а также выяснить у брокеров соответствующего рынка о спросе на его оборудование.

      Рынок не верит балансам

      Наиболее типичным случаем при оценке основных средств является превышение рыночной стоимости недвижимости над остаточной балансовой. Цена оборудования, в отличие от строений, может быть как выше, так и ниже учетной. Как правило, оно ставится на баланс по сумме затрат на его покупку на первичном рынке, а бывшее в употреблении оборудование может вообще иметь ценность только как лом (например, котельные) либо продаваться на вторичном рынке по ценам, которые существенно ниже первоначальной стоимости за вычетом амортизации. Кроме того, нужно учитывать, что оборудование, как правило, менее ликвидно, чем недвижимость, и срок его представления на рынке достаточно большой.

    Оценка дебиторской и кредиторской задолженности. При оценке долгов следует иметь в виду, что обычно российский бухгалтерский учет не использует фактор стоимости денег во времени. Среднестатистический бухгалтер отразит в балансе обязательства по договору об уплате 5 миллионов рублей с отсрочкой платежа на два года именно на указанную сумму, а не 3,5–4 миллиона (реальную стоимость задолженности), как это требуют, например, МСФО. Кроме того, на балансе может числиться дебиторская задолженность, невозможная для взыскания — ее рыночная стоимость равна нулю. Таким образом, реальный долг может значительно отличаться от балансового, но, имея расширенные данные о нем, можно самостоятельно быстро рассчитать диапазон рыночной стоимости задолженности.

    Оценка компании, не имеющей на балансе существенных основных средств (торговой, консалтинговой и т. д.). В случае если на протяжении последних двух лет чистая прибыль компании росла и была высокой, небольшая цена чистых активов не может отражать стоимость бизнеса. При оценке такой организации руководитель должен понимать следующее: стоимость компании без существующего в ней на текущий момент менеджмента может равняться практически нулю, бренд и «раскрученность» такой компании имеют большое значение.

    При продаже компании можно ориентироваться на показатель прогнозируемой чистой прибыли на ближайшие 3–5 лет, с учетом выбранной ставки дисконтирования. Достоверность прогноза чистой прибыли может подтверждаться заключенными контрактами на реализацию товаров или услуг конкретному потребителю, на приобретение сырья и т. д. по фиксированной цене. Прогноз чистой прибыли компании можно делать на основании данных бухгалтерской или управленческой отчетности за последние два&nmdash;три года. Приблизительный прогноз выручки компании и затрат на основании средних темпов роста за этот же период также поможет сориентироваться в оценке бизнеса.

    Необходимо проанализировать наличие трудовых договоров с менеджментом компании. Если документально управляющие не привязаны к бизнесу, задача их удержать становится очень актуальной. Большая часть выручки, в случае отсутствия долгосрочных договоров на реализацию товаров или услуг, может зависеть от личных связей менеджмента. Соответственно, при смене руководящего состава компании грозит потеря значительной ее части. Когда фирма уже заработала положение на рынке, потребители всегда больше ориентируются на имя и смена управляющих не столь сильно повлияет на размер выручки. Рассмотрим подробнее влияние известности организации на ее цену:

    1. Если компания является не брендовой, а ее чистая прибыль на протяжении последних двух лет практически равнялась нулю, стоимость такой фирмы на текущий момент при отсутствии подтвержденных прогнозов чистой прибыли также равняется практически нулю.

    2. Если организация не брендовая, но ее чистая прибыль на протяжении последних двух лет увеличивалась, следует обратить внимание на менеджмент — именно управляющие обеспечили компании рост. Такой бизнес можно оценить в размере суммы прогноза по чистой прибыли на ближайшие четыре года. Однако при потере управляющих стоимость компании может равняться нулю.

    3. Если небрендовая компания имеет долгосрочные контракты на реализацию товаров или услуг, то прогноз чистой прибыли на ближайшие годы может считаться подтвержденным, риск потери менеджмента снижается. Ее цена сопоставима с суммой прогнозируемой чистой прибыли на ближайшие три–пять лет.

    4. Если компания является брендовой и ее хорошо знают на рынке, то риск потери менеджмента снижается. Стоимость такой компании также может приблизительно равняться сумме прогнозной чистой прибыли на ближайшие три–пять лет.

    При экспресс-оценке необходимо также принимать во внимание тенденции финансового состояния компании на текущую дату: не происходит ли резкий спад выручки, рост кредиторской задолженности, потеря большей части крупных клиентов и т. д. Несмотря на значительные темпы роста в ретроспективный период, в настоящем и будущем возможны проблемы в деятельности компании, поэтому быстрый рост чистой прибыли в прогнозный период ставится под большое сомнение.

      Внимание: тренды!

      Для прогнозирования денежных потоков компании, помимо использования ретроспективной информации и данных финансового анализа компании, необходимо примерно представлять состояние рынка, на котором она действует. Нужно понимать, планируется ли появление новых игроков на рынке, появление товаров-заменителей, меры государственного регулирования и контроля рынка. Целью анализа рынка является выделение основных факторов, влияющих на общие тенденции: спад, неизменные темпы роста, рост. В случае если планируется резкий спад рынка, в котором действует компания, ее это коснется с большой степенью вероятности. Данную информацию необходимо заложить в приблизительные прогнозы, осуществляемые руководителем.

    Взгляд на соседа

    Другим подходом, позволяющим примерно оценить стоимость компании, является использование данных о сделках купли-продажи пакетов акций аналогичных компаний на рынке. Существуют компании, специализирующиеся на продаже бизнеса, есть базы данных, содержащие информацию о предложениях продажи компаний, и т. д. Таким образом можно найти предложения по продаже предприятий того же сектора экономики, находящихся в подобном же финансовом положении.

    Для определения приблизительной стоимости компании данным методом используются следующие коэффициенты:

    1) Стоимость/Выручка.

    2) Стоимость/Прибыль (чистая и добалансовая).

    3) Стоимость/Активы.

    4) Стоимость/Внеоборотные активы.

    5) Стоимость/Собственный капитал.

    Они рассчитываются для найденного аналога, где известна цена продажи, после чего применяются к оцениваемой компании. Ключевым моментом является выбор того или иного мультипликатора, т. к. они, как правило, имеют значительный диапазон, и для оценки нельзя брать их среднее значение. Чаще всего в оценке используются показатели «Стоимость/Собственный капитал» и «Стоимость/Выручка» (если сравнение идет по сопоставимым предприятиям). Мультипликатор «Стоимость/Прибыль» используется крайне редко, поскольку зачастую не удается получить информацию о прибыли предприятия, а официальная отчетность искажена.

    Таким образом, применяя два-три метода к оценке бизнеса, руководитель может быстро и без существенных затрат определить примерную рыночную стоимость бизнеса.

    

    Оставьте, пожалуйста, ваш комментарий